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以基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通助推債券市場(chǎng)統(tǒng)一增強(qiáng)二級(jí)市場(chǎng)交易規(guī)模

來(lái)源：中國(guó)經(jīng)營(yíng)報(bào) 2020-07-29 08:52:52

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通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，債券發(fā)行人可以選擇的空間更大，投資者可以投資的范圍更加廣泛，銀行間與交易所債券市場(chǎng)相互競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)將會(huì)向債券品種和融資服務(wù)效率轉(zhuǎn)變。

債券市場(chǎng)是將社會(huì)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，既為政府、企業(yè)融資提供了資金，也發(fā)揮著資本定價(jià)的重要功能，是金融經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要支柱。截至2020年6月末，我國(guó)債券市場(chǎng)托管余額為107.7萬(wàn)億元，相當(dāng)于銀行對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放人民幣貸款余額的66%左右，債券規(guī)模位居世界第二。在債券市場(chǎng)規(guī)模日益擴(kuò)大的情況下，客觀(guān)上需要債券基礎(chǔ)設(shè)施不斷改進(jìn)提升與之相適應(yīng)，而信息科技飛速的發(fā)展也提供了有力的支撐條件。

我國(guó)債券市場(chǎng)在探索中起步，在曲折中發(fā)展。1995年受“327國(guó)債事件”的影響，銀行要求逐步退出交易所債券市場(chǎng)。1997年成立了銀行間市場(chǎng)，成為商業(yè)銀行、政策性銀行等開(kāi)展債券交易的場(chǎng)所。兩個(gè)債券市場(chǎng)之間涇渭分明、錯(cuò)位發(fā)展，交易所從一開(kāi)始定位為非金融機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者，而銀行間市場(chǎng)定位主要是銀行、證券公司、基金等金融機(jī)構(gòu)投資者。銀行間債券市場(chǎng)發(fā)展迅猛，截至2019年末，銀行間債券市場(chǎng)余額達(dá)到87萬(wàn)億元，占全國(guó)債券市場(chǎng)存量的90%，形成了“銀行間市場(chǎng)為主，交易所市場(chǎng)為輔”的格局。

銀行退出交易所后，交易所與銀行間市場(chǎng)之間形成了一道“防火墻”，在形式上隔離了風(fēng)險(xiǎn)，但是由于對(duì)參與者范圍的限制，造成了債券市場(chǎng)之間分割的問(wèn)題，影響了債券市場(chǎng)的整體效率。主要是兩個(gè)方面：一是債券市場(chǎng)定價(jià)的功能發(fā)揮不足。兩個(gè)債券市場(chǎng)各自開(kāi)發(fā)了不同的債務(wù)融資工具，銀行間市場(chǎng)主要是短期融資券、中期票據(jù)、金融債等;證券交易所主要發(fā)行公司債和可轉(zhuǎn)債等;由于債務(wù)融資工具的不同，導(dǎo)致了兩個(gè)市場(chǎng)很難形成統(tǒng)一的債券利率曲線(xiàn)。二是債券市場(chǎng)的流動(dòng)性受限。國(guó)債、地方政府債券以及企業(yè)債均可以在兩個(gè)市場(chǎng)發(fā)行，但由于兩個(gè)市場(chǎng)的交易規(guī)則以及投資者范圍的限制，這些債券相當(dāng)于分別放在兩個(gè)“池子里”，削弱了市場(chǎng)的深度和廣度，同一債券品種在兩個(gè)市場(chǎng)上的流動(dòng)性也不同。

流動(dòng)性問(wèn)題和定價(jià)問(wèn)題交織在一起，相互影響，成為債券市場(chǎng)發(fā)展面臨的一個(gè)難題。由于交易所債券市場(chǎng)規(guī)模較小、債券流動(dòng)性較差，在交易所二級(jí)債券市場(chǎng)上就需要以更高的到期收益率來(lái)補(bǔ)償流動(dòng)性上的缺失，導(dǎo)致實(shí)際上形成了兩套不同的定價(jià)機(jī)制，兩個(gè)交易所用于估值定價(jià)的利率曲線(xiàn)存在一定的差異。雖然兩個(gè)市場(chǎng)之間的相互競(jìng)爭(zhēng)有利于提高交易所的服務(wù)質(zhì)量，但隨著債券規(guī)模的不斷擴(kuò)大，債券市場(chǎng)分割的弊端越來(lái)越突出。

建立統(tǒng)一的債券市場(chǎng)是大勢(shì)所趨。由于兩個(gè)債券市場(chǎng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)不同，交易所由證監(jiān)會(huì)監(jiān)管，銀行間市場(chǎng)由人民銀行監(jiān)管，從形成共識(shí)到協(xié)同推進(jìn)需要一個(gè)過(guò)程。從2010年開(kāi)始允許銀行進(jìn)入交易所市場(chǎng)至今，目前除了農(nóng)商行、農(nóng)信社、村鎮(zhèn)銀行外的銀行都可以進(jìn)入交易所市場(chǎng)。2018年開(kāi)始加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)實(shí)行統(tǒng)一監(jiān)管，統(tǒng)一評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)。近日，監(jiān)管層發(fā)文進(jìn)一步推動(dòng)銀行間與交易所債券市場(chǎng)相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)開(kāi)展互聯(lián)互通合作。通過(guò)債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，從技術(shù)層面上進(jìn)一步推進(jìn)了兩個(gè)市場(chǎng)的融合發(fā)展，統(tǒng)一的債券市場(chǎng)建設(shè)邁出了關(guān)鍵性的一步。

在債券市場(chǎng)互聯(lián)互通的同時(shí)，在交易機(jī)制上進(jìn)一步松綁。此前，銀行只能參與交易所債券現(xiàn)券的競(jìng)價(jià)交易，現(xiàn)在已經(jīng)明確商業(yè)銀行和政策性銀行還可以選擇通過(guò)互聯(lián)互通機(jī)制或者直接開(kāi)戶(hù)，參與交易所債券市場(chǎng)現(xiàn)券的協(xié)議交易。銀行間市場(chǎng)債券交易額度較大，采用詢(xún)價(jià)交易為主，與交易所競(jìng)價(jià)交易為主的模式“不兼容”。因此，在放開(kāi)交易所債券市場(chǎng)之后，銀行參與交易所市場(chǎng)債券交易的積極性并不高。可以預(yù)計(jì)，這一改革舉措將有利于引導(dǎo)銀行資金流入到交易所債券市場(chǎng)，增強(qiáng)二級(jí)市場(chǎng)的交易規(guī)模。

可以預(yù)計(jì)，債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通將會(huì)極大地提高債券市場(chǎng)的功能，加快債券市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)程。一方面，促進(jìn)了債券市場(chǎng)資金的相互流動(dòng)。我國(guó)交易所市場(chǎng)與銀行間市場(chǎng)發(fā)展不平衡，銀行間市場(chǎng)吸納了絕大部分資金，通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，可以實(shí)現(xiàn)資金引流、分流，把資金導(dǎo)向交易所市場(chǎng)，提高交易所市場(chǎng)的整體深度。另一方面，推動(dòng)形成有效的定價(jià)機(jī)制。通過(guò)在交易所采用“一對(duì)一協(xié)議”的交易模式，有利于壓縮交易所市場(chǎng)債券利率的流動(dòng)性利差，引導(dǎo)交易所債券利率曲線(xiàn)與銀行間利率曲線(xiàn)進(jìn)一步趨同，更好地為全國(guó)債券市場(chǎng)提供定價(jià)基準(zhǔn)。目前，債券市場(chǎng)回購(gòu)交易是重要的債券融資方式，占交易所債券市場(chǎng)規(guī)模的80%左右，而現(xiàn)券交易只有20%左右，銀行參與的范圍依然有限，逐步放開(kāi)回購(gòu)市場(chǎng)限制將是下一步改革的重點(diǎn)。

通過(guò)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，債券發(fā)行人可以選擇的空間更大，投資者可以投資的范圍更加廣泛，銀行間與交易所債券市場(chǎng)相互競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)將會(huì)向債券品種和融資服務(wù)效率轉(zhuǎn)變。同時(shí)，促進(jìn)資金等要素自由流動(dòng)，形成統(tǒng)一市場(chǎng)和統(tǒng)一價(jià)格，提高債券市場(chǎng)的效率。在統(tǒng)一的框架下激發(fā)有序競(jìng)爭(zhēng)，以公平競(jìng)爭(zhēng)來(lái)提高整體效率。債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施互連互通對(duì)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的影響也十分深遠(yuǎn)，以更加公開(kāi)、透明、競(jìng)爭(zhēng)的利率市場(chǎng)化形成機(jī)制，暢通貨幣政策傳導(dǎo)的渠道和機(jī)制，為提高宏觀(guān)調(diào)控的有效性奠定了重要基礎(chǔ)。

關(guān)鍵詞：基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通